每月專欄
2023-01-10
李全順 : 2023-1月全球經濟趨勢追蹤與預測 -【日本通膨全境擴散是危機還是轉機?】
日本央行正更加重視剔除生鮮食品和燃料成本後的『核心-核心』通膨指標，並可能在一月公佈的季度預估中上調對該指數的增長預估。傳統上，日本央行將核心消費者通膨，不包括生鮮食品的影響，但包括能源成本，作為編制預測和指導政策的關鍵指標。
但從2022年4月開始，該行也開始發佈『核心-核心』通膨指標，該指標剔除了生鮮食品和能源成本的影響，以更好地把握由國內需求推動的廣泛價格趨勢。由於政府燃油補貼和計畫上調的公用事業費用攪亂了今年的價格前景，日本央行現在更多地關注『核心-核心』指數，以確定日本能否實現持續的價格上漲
在定於本月發佈的最新季度預測中，日本央行可能會上調截至3月的當前財年和2023財年的『核心-核心』通膨預測，還可能略微上調對2024財年的預測，這取決於理事會如何看待工資增長前景。
這一上調將推動『核心-核心』通膨的前景更接近日本央行2%的目標，可能會讓市場繼續預期，在日本央行行長黑田東彥第二個五年任期於4月份結束後，日本央行將逐步退出超寬鬆政策。在去年10月份做出的現有預測中，日本央行預計本財年『核心-核心』CPI消費者價格指數的平均水準將比2021財年高出1.8%，預計2023財年和2024財年該指數都將上漲1.6%。
日元匯率在2022年Q4一度跌破150日元兌換1美元大關，創下32年以來新低。日元貶值的主因是FED升息而日本央行仍堅持超寬鬆貨幣政策，導致美日利差不斷擴大。美國10年期國債收益率自2008年以來首次升破4.25%，而日本10年期國債收益率低於0.1%。日元持續貶值，對日本經濟產生直接的負面影響。
雖然汽車、醫藥、精密儀器等出口導向型企業因日元貶值而增加匯兌收益，訪日遊客及電商交易的增加也帶動日本零售業銷售額增長，但對於能源資源嚴重依賴進口的日本經濟整體而言，原油進口價格大幅上漲會拖累經濟增長，尤其占其GDP六成左右的內需將遭受衝擊。日元貶值還將導致日本雇用國外優質勞動力的能力下降，這對於老齡化、勞動力短缺的日本社會無疑是雪上加霜。
2022年12月底，日本政府緊急出台71.6兆日元的救市計畫，日本央行重申繼續堅持大規模金融寬鬆政策。退出寬鬆、跟進升息或可暫時止住日元貶值勢頭，但是日本經濟已難以承受加息帶來的巨大成本。據日本財務省估算，若利率上升1%，2025財年日本政府債券的利息和本金支付將比預期增加3.7兆日元。這也是日本不與其他國家同步加息、貨幣政策難以轉變的主要原因。
長期以來，日元被國際貨幣市場視為避險貨幣。在1997年亞洲金融危機、2008年國際金融危機、2011年東日本大地震期間，日元對美元的有效匯率走勢仍一直保持穩定升值。但2022年以來日元的大幅貶值，無疑給日元避險貨幣的光環籠上了一層陰影。
日本是這一波全球央行升息浪潮中的反向操作者，日銀在3月18日決定維持大規模貨幣寬鬆，並表示日元貶值有利於經濟和物價這一基本格局仍未改變。此後迄今，日銀沒有做出任何貨幣政策的改變。日幣貶值被認為是一件好事，而通貨緊縮則是長期徘徊不去的噩夢。1990年代前半段日本的房地產和股市泡沫破滅後，經濟景氣在很長一段時間內急劇下降，而收入預期的萎縮又導致支出萎縮，1999年開始出現物價下降，日本陷入通縮和消費者、公司、從業人員之間的惡性循環。
如何解決日本國內通縮，困擾日本經濟的物價下降和日元升值的根源都是基礎貨幣數量不足，特別看重增加基礎貨幣數量和降低利率的刺激效果。其中也有部分人還強調通過發佈前瞻性指導，即明確說明政策利率保持不變的時期和改變政策的條件，來管理市場參與者的預期，從而加強貨幣政策的效果。
俄烏戰爭爆發以後，日本的通膨率相較於歐美明顯要低，但也來到了3%。雖然不及歐美，8月的數字仍然創下近八年來最快的年度增長速度，且核心通膨率已經連續5個月超過日銀2%的目標。2022年以來的物價高漲是成本推動型通膨，FED升息推動的日元貶值加強了這一趨勢。而日本國內因社會高齡化而對放鬆防疫措施較為謹慎，新冠疫情復甦緩慢，國內需求仍沒有顯著改觀。扣除生鮮食品和能源外的消費者物價指數和除食品和能源外的消費者物價指數，並未突破2%。
儘管2022年度的通膨率超過2%，但在2023和2024年將下降到1%多。因此，與其說經濟景氣有所好轉，不如說經濟仍不景氣，尤其是考慮到薪資增長預期未跟上，這時收緊銀根反而會加重借貸成本，企業融資更為困難，營收減少，工資增長和私人家庭擴大消費預期亦難以實現。
因此，與其說日銀不願退出量化寬鬆，不如說是不能退出，陷入了即使日元大幅貶值、資源價格推高物價也不能退出量化寬鬆的兩難局面：繼續量化寬鬆，則日元匯率在貨幣政策分化的格局下繼續暴跌，物價繼續上漲；收緊銀根，則日本經濟可能進一步衰退。儘管不會改變貨幣寬鬆政策，但日銀和財務省想要的是需求回暖帶動的溫和通膨，因此也不希望日元匯率急劇下跌、擾亂日本國內經濟復甦步伐。
首相岸田在2022年10月3日的臨時國會施政演講中再次強調結構性工資增長作為優先事項，並提出了2023年6月前公佈提高勞動力市場流動性指導方針的時間計畫。在此之前，繼續量化寬鬆和財政紓困仍可以被視為在為經濟增長和結構改革爭取時間。參院選舉後直到2025年夏季參院選舉之前，日本沒有大型國政選舉，岸田將有『黃金三年』的施政時間。岸田如何對沖海對面來自FED的滔滔巨浪，平穩退出安倍經濟學遺產，並在這一系列挑戰面前平衡政治派系與民生需求，從而為必須的經濟結構改革爭取時間和社會基礎，擺在岸田文雄面前的任務，仍異常艱巨。
(撰稿人: CSIA/ CFP/中國廣西財經學院會審學院資評系副教授 李全順)
但從2022年4月開始，該行也開始發佈『核心-核心』通膨指標，該指標剔除了生鮮食品和能源成本的影響，以更好地把握由國內需求推動的廣泛價格趨勢。由於政府燃油補貼和計畫上調的公用事業費用攪亂了今年的價格前景，日本央行現在更多地關注『核心-核心』指數，以確定日本能否實現持續的價格上漲
在定於本月發佈的最新季度預測中，日本央行可能會上調截至3月的當前財年和2023財年的『核心-核心』通膨預測，還可能略微上調對2024財年的預測，這取決於理事會如何看待工資增長前景。
這一上調將推動『核心-核心』通膨的前景更接近日本央行2%的目標，可能會讓市場繼續預期，在日本央行行長黑田東彥第二個五年任期於4月份結束後，日本央行將逐步退出超寬鬆政策。在去年10月份做出的現有預測中，日本央行預計本財年『核心-核心』CPI消費者價格指數的平均水準將比2021財年高出1.8%，預計2023財年和2024財年該指數都將上漲1.6%。
日元匯率在2022年Q4一度跌破150日元兌換1美元大關，創下32年以來新低。日元貶值的主因是FED升息而日本央行仍堅持超寬鬆貨幣政策，導致美日利差不斷擴大。美國10年期國債收益率自2008年以來首次升破4.25%，而日本10年期國債收益率低於0.1%。日元持續貶值，對日本經濟產生直接的負面影響。
雖然汽車、醫藥、精密儀器等出口導向型企業因日元貶值而增加匯兌收益，訪日遊客及電商交易的增加也帶動日本零售業銷售額增長，但對於能源資源嚴重依賴進口的日本經濟整體而言，原油進口價格大幅上漲會拖累經濟增長，尤其占其GDP六成左右的內需將遭受衝擊。日元貶值還將導致日本雇用國外優質勞動力的能力下降，這對於老齡化、勞動力短缺的日本社會無疑是雪上加霜。
2022年12月底，日本政府緊急出台71.6兆日元的救市計畫，日本央行重申繼續堅持大規模金融寬鬆政策。退出寬鬆、跟進升息或可暫時止住日元貶值勢頭，但是日本經濟已難以承受加息帶來的巨大成本。據日本財務省估算，若利率上升1%，2025財年日本政府債券的利息和本金支付將比預期增加3.7兆日元。這也是日本不與其他國家同步加息、貨幣政策難以轉變的主要原因。
長期以來，日元被國際貨幣市場視為避險貨幣。在1997年亞洲金融危機、2008年國際金融危機、2011年東日本大地震期間，日元對美元的有效匯率走勢仍一直保持穩定升值。但2022年以來日元的大幅貶值，無疑給日元避險貨幣的光環籠上了一層陰影。
日本是這一波全球央行升息浪潮中的反向操作者，日銀在3月18日決定維持大規模貨幣寬鬆，並表示日元貶值有利於經濟和物價這一基本格局仍未改變。此後迄今，日銀沒有做出任何貨幣政策的改變。日幣貶值被認為是一件好事，而通貨緊縮則是長期徘徊不去的噩夢。1990年代前半段日本的房地產和股市泡沫破滅後，經濟景氣在很長一段時間內急劇下降，而收入預期的萎縮又導致支出萎縮，1999年開始出現物價下降，日本陷入通縮和消費者、公司、從業人員之間的惡性循環。
如何解決日本國內通縮，困擾日本經濟的物價下降和日元升值的根源都是基礎貨幣數量不足，特別看重增加基礎貨幣數量和降低利率的刺激效果。其中也有部分人還強調通過發佈前瞻性指導，即明確說明政策利率保持不變的時期和改變政策的條件，來管理市場參與者的預期，從而加強貨幣政策的效果。
俄烏戰爭爆發以後，日本的通膨率相較於歐美明顯要低，但也來到了3%。雖然不及歐美，8月的數字仍然創下近八年來最快的年度增長速度，且核心通膨率已經連續5個月超過日銀2%的目標。2022年以來的物價高漲是成本推動型通膨，FED升息推動的日元貶值加強了這一趨勢。而日本國內因社會高齡化而對放鬆防疫措施較為謹慎，新冠疫情復甦緩慢，國內需求仍沒有顯著改觀。扣除生鮮食品和能源外的消費者物價指數和除食品和能源外的消費者物價指數，並未突破2%。
儘管2022年度的通膨率超過2%，但在2023和2024年將下降到1%多。因此，與其說經濟景氣有所好轉，不如說經濟仍不景氣，尤其是考慮到薪資增長預期未跟上，這時收緊銀根反而會加重借貸成本，企業融資更為困難，營收減少，工資增長和私人家庭擴大消費預期亦難以實現。
因此，與其說日銀不願退出量化寬鬆，不如說是不能退出，陷入了即使日元大幅貶值、資源價格推高物價也不能退出量化寬鬆的兩難局面：繼續量化寬鬆，則日元匯率在貨幣政策分化的格局下繼續暴跌，物價繼續上漲；收緊銀根，則日本經濟可能進一步衰退。儘管不會改變貨幣寬鬆政策，但日銀和財務省想要的是需求回暖帶動的溫和通膨，因此也不希望日元匯率急劇下跌、擾亂日本國內經濟復甦步伐。
首相岸田在2022年10月3日的臨時國會施政演講中再次強調結構性工資增長作為優先事項，並提出了2023年6月前公佈提高勞動力市場流動性指導方針的時間計畫。在此之前，繼續量化寬鬆和財政紓困仍可以被視為在為經濟增長和結構改革爭取時間。參院選舉後直到2025年夏季參院選舉之前，日本沒有大型國政選舉，岸田將有『黃金三年』的施政時間。岸田如何對沖海對面來自FED的滔滔巨浪，平穩退出安倍經濟學遺產，並在這一系列挑戰面前平衡政治派系與民生需求，從而為必須的經濟結構改革爭取時間和社會基礎，擺在岸田文雄面前的任務，仍異常艱巨。
(撰稿人: CSIA/ CFP/中國廣西財經學院會審學院資評系副教授 李全順)
